A taxa de atualização não interessa para nada

 

A taxa de atualização é, há décadas, o calcanhar de Aquiles do perito avaliador de imóveis certificado. Multiplicam-se as fórmulas, as referências de mercado, as curvas de risco e os debates sobre o prémio de iliquidez, mas, no essencial, a discussão parte do ponto errado. A taxa de atualização não é a origem do valor, é a consequência. Quando a estrutura de custos, o preço de venda e a margem do promotor estão devidamente alinhados, a taxa de atualização resulta inevitavelmente de forma coerente.

A lógica invertida da avaliação por cash-flow descontado

Na prática, muitos modelos de discounted cash-flow começam por uma taxa “de mercado” escolhida de antemão, sem garantir que os pressupostos operacionais são realistas. O raciocínio deveria ser o inverso: a taxa de atualização emerge de um projeto bem dimensionado, onde cada variável é consistente com as restantes e com a calendarização da promoção.

Uma estrutura económica previsível

• Terreno: tipicamente 15% a 20% do valor final.
• Custos diretos de construção: regra geral 50% a 60%.
• Custos indiretos: projetos, taxas, fiscalização, higiene e segurança, cerca de 10%.
• Custos comerciais: marketing e intermediação, proporção do valor de venda.
• Margem do promotor: superior a 15% em contexto de promoção.
• ROI: alvo acima de 20%.

Quando estas proporções são respeitadas e devidamente calendarizadas, a taxa de atualização implícita situa-se num intervalo compatível com o risco e o tempo de desenvolvimento. Não é necessário “inventar” o valor; ele decorre da coerência entre custos, preços e rentabilidade esperada.

O custo de construção como ponto de partida

O verdadeiro ponto crítico é o custo de construção. É a base sobre a qual se estrutura toda a análise financeira e técnica do projeto. Um erro neste pressuposto — por subavaliação de custos diretos, omissão de custos indiretos ou falta de atualização face ao mercado — compromete todo o modelo. A definição de custos deve refletir valores praticados e documentados, considerando tipologia, localização, padrão de qualidade, escala e faseamento. Quando o custo de construção é corretamente determinado, o valor residual do terreno e a rendibilidade tornam-se resultados naturais do modelo, não variáveis ajustadas para “fechar contas”. A taxa de atualização, neste contexto, não corrige desequilíbrios estruturais; ela revela a coerência ou incoerência dos pressupostos.

Coerência económica e calendário realista

Um cash-flow sólido reflete uma sequência lógica de decisões:

1. Custos diretos acima e abaixo do solo, distribuídos ao longo da obra.
2. Custos indiretos administrativos, técnicos, licenças, fiscalização e segurança.
3. Vendas faseadas, evitando o fenómeno de flooding quando todos os lotes são lançados em simultâneo.
4. Custos comerciais proporcionais ao volume de vendas.
5. Calendário realista, com execução e comercialização ajustadas ao ciclo do empreendimento.

A soma dos fluxos de caixa descontados conduz ao valor do imóvel. A taxa de atualização utilizada não é um número arbitrário, mas o reflexo do risco e da temporalidade dos fluxos gerados.

Porque a taxa de atualização é uma consequência

Ao fixar uma estrutura de custos e receitas coerente, o modelo produz uma rentabilidade implícita. Se o promotor espera obter um dado retorno e o modelo o confirma, a taxa de atualização equivalente será naturalmente convergente com esse nível. É neste sentido que se afirma, de forma provocadora, que a taxa de atualização “não interessa para nada” — ou melhor, interessa apenas no fim. Serve para testar a consistência de um projeto, não para o construir de trás para a frente.

Quando o avaliador parte da taxa e, depois, “torce” custos, margens ou calendários para forçar o resultado, o exercício perde aderência à realidade. A boa prática começa nos dados e na coerência económica, não na procura de um número mágico.

Transparência e documentação dos pressupostos

A prática profissional exige transparência na formação dos pressupostos. O relatório deve documentar as fontes de custos de construção e de preços de venda, as percentagens de custos indiretos e comerciais, o calendário previsional de obra e vendas, bem como o racional da margem de promoção e da taxa de atualização implícita resultante. Deste modo, demonstra-se que o valor é uma consequência lógica do modelo, não uma opinião disfarçada.

Conclusão: foco no essencial

A discussão sobre a taxa de atualização distrai do essencial: a qualidade dos dados, a coerência económica e o realismo do cash-flow. É preferível um modelo simples com pressupostos bem suportados, do que um modelo sofisticado baseado numa taxa escolhida à partida. Em última análise, a taxa de atualização é o espelho da estrutura de custos e do risco do projeto. Se os números forem credíveis, o resultado será naturalmente coerente, e a taxa deixará de ser um enigma para se tornar numa simples consequência da realidade económica.

Leitura relacionada: Avaliação de Hotéis. Referência útil: SICC – Sistema de Indicadores de Custos de Construção.